Tag: inflatie

Column: Hyperinflatie?

Econoom Milton Friedman (1912-2006) zei ooit dat inflatie altijd en overal een monetair fenomeen is. Groeit de geldhoeveelheid sneller dan het aanbod van goederen en diensten, dan leidt dat op den duur tot hogere prijzen. Centrale banken kunnen de inflatie onder controle houden door de groei van de geldhoeveelheid te reguleren. Neemt de geldhoeveelheid te snel toe, dan moeten centrale banken de rente verhogen om de geldgroei af te remmen. Stagneert de kredietverlening als gevolg van een economische crisis, dan kunnen centrale banken stimuleren door de rente te verlagen.

Friedman legt in deze video in twee minuten de relatie tussen geldgroei en inflatie uit. Hij verwijst naar de situatie in Japan in de jaren zeventig, waar een snelle stijging van de geldhoeveelheid werd gevolgd door oplopende inflatie. Omdat het enige tijd duurde voordat de prijzen zich hadden aangepast aan de stijgende geldhoeveelheid grepen de autoriteiten pas laat in. Japan wist de geldgroei af te remmen, maar daarna duurde het nog twee jaar voor de inflatie onder controle was.

Door de vertraging tussen geldgroei en prijsontwikkeling kunnen we inflatie volgens Friedman goed te vergelijken met alcoholisme. Of je nou begint met drinken of met het bijdrukken van geld, in beide gevallen komen de gunstige effecten eerst. De negatieve bijwerkingen komen pas later, waardoor je geneigd bent om te lang door te gaan. Als je stopt met geld bijdrukken (of drinken) gebeurt het omgekeerde. De negatieve effecten komen dan eerst, waardoor het moeilijk is om te stoppen.

Waar blijft die inflatie?

Als we met deze kennis naar de huidige economische situatie kijken, dan ziet het er allemaal niet best uit. Sinds de uitbraak van het coronavirus hebben centrale banken de spreekwoordelijke geldkraan wagenwijd opengezet. Hieronder ziet u de ontwikkeling van de geldhoeveelheid in de Verenigde Staten over de afgelopen zestig jaar. Helemaal rechts ziet u het effect van de coronacrisis. De geldhoeveelheid neemt nu bijna exponentieel toe.

Geldhoeveelheid in de VS neemt exponentieel toe

Fiscale stimulering

Dit hoeft niet direct tot inflatie te leiden, omdat de omloopsnelheid van het geld ook een belangrijke rol speelt. En die is de afgelopen jaren alleen maar verder gedaald, omdat overheden na de kredietcrisis van 2008 de nadruk legden op bezuinigen. Ook zijn consumenten sindsdien meer gaan sparen, waardoor de inflatie minder hoog werd dan gevreesd.

De prijzen zijn de afgelopen tien jaar alsnog flink gestegen, maar de angst voor hyperinflatie bleek ongegrond. De grootschalige stimuleringsprogramma’s van centrale banken in reactie op de kredietcrisis van 2008 waren vooral bedoeld om de bankensector te ondersteunen en de kredietverlening weer op gang te brengen. De overheidsuitgaven namen weliswaar toe, maar dat was slechts van korte duur. Toen de economie in 2009 uit het dal klom volgden overheden een strakker begrotingsbeleid.

Coronacrisis

Vergelijk dat eens met de huidige situatie. Volgens berekeningen van McKinsey hebben landen in de eerste twee maanden na de coronacrisis in totaal $10 biljoen aan fiscale stimulering aangekondigd, drie keer zoveel als in reactie op de kredietcrisis van 2008. En daarmee zijn we er nog niet, want door een toename in coronabesmettingen nemen veel landen opnieuw maatregelen die de economie hard zullen treffen.

Dat betekent dat overheden zich nog dieper in de schulden steken om de economie draaiende te houden. Hieronder ziet u de impact van de coronacrisis op overheidsfinanciën van de Verenigde Staten. Terwijl de overheidsuitgaven exploderen nemen de belastinginkomsten door lockdown maatregelen juist af.

Coronacrisis slaat overheidsfinanciën uit het lood

Hyperinflatie?

Monetaire stimulering in combinatie met fiscale stimulering is zeer een gevaarlijke cocktail. De geschiedenis leert ons dat de situatie snel uit de hand kan lopen wanneer centrale banken de tekorten van overheden gaan financieren. Zo ver zijn we nog niet, maar door de coronacrisis is dat scenario wel een paar stappen dichterbij gekomen.

Om een beeld te schetsen: sinds begin dit jaar heeft de Federal Reserve voor $2 biljoen aan staatsobligaties opgekocht, terwijl het Amerikaanse begrotingstekort dit jaar naar schatting net boven de $3 biljoen uitkomt. Dat betekent dat de centrale bank indirect al twee derde van het begrotingstekort van dit jaar op haar balans heeft gezet.

Van monetaire financiering is nog geen sprake, omdat de Federal Reserve alleen obligaties koopt via de secundaire markt. Tegelijkertijd ziet het er ook niet naar uit dat de centrale bank snel zal stoppen met het opkopen van staatsleningen. Laat staan dat ze haar balans zal afbouwen, een experiment dat in september 2019 eindigde met een crisis op de repomarkt.

Het gevaar bestaat dat overheden door de lage rente denken dat ze onbeperkt en zonder gevolgen kunnen blijven lenen. Dat is een gevaarlijke aanname, zeker als tegelijkertijd de economie wordt stilgelegd met strenge lockdown maatregelen. De massa zou dan wel eens het vertrouwen in de kredietwaardigheid van landen kunnen verliezen. Dan volgt een vlucht naar hard assets en edelmetalen, iets wat de afgelopen honderd jaar al vaker is gebeurd. Het is te hopen dat het niet zo ver komt.

Deze column verscheen eerder op Goudstandaard

Centrale banken weten het niet meer

Centrale banken hebben het er de laatste jaren maar druk mee. Zo is het aantal toespraken dat ze jaarlijks geven in de periode van 1998 tot 2014 verzesvoudigd. Sinds de financiële crisis communiceren ze niet alleen over hun monetaire beleid, maar proberen ze de markt ook met woorden in een bepaalde richting te sturen. Denk aan centraal bankiers die zeggen dat ze de rente nog lang laag zullen houden of dat ze zullen ingrijpen, mocht dat ooit weer nodig zijn. ‘Forward guidance’ noemen we dat.

Forward guidance wordt door centrale banken uitgelegd als een nieuw beleidsinstrument, maar eigenlijk betekent het dat de bodem van de gereedschapskist van centrale banken in zicht is. Het is alsof je een centraal bankier vraagt om een hamer en hij een papiertje geeft met daarop een tekening van een hamer.

Centrale banken geven steeds meer toespraken

Centrale banken praten steeds meer, maar zeggen steeds minder

In 2017 publiceerde de Zwitserse centrale bank nog een onderzoek over dit onderwerp. Daaruit bleek dat een toename van het aantal persconferenties van centrale banken helemaal niet zorgde voor meer duidelijkheid bij het publiek. Integendeel, de markt kreeg juist meer tegenstrijdige geluiden te horen, waardoor het moeilijker werd om het beleid van centrale banken te voorspellen. Uit de conclusie van het onderzoek van Thomas Lustenberger en Enzo Rossi:

“Meer communicatie produceert voorspellingsfouten en vergroot de spreiding. Dit inzicht was voorzien door Simon (1971), die zei dat “een overvloed aan informatie een armoede van aandacht creëert.” Het sluit ook aan bij de conclusies getrokken door bijvoorbeeld Morris & Shin (2002), Sims (2003), Kahneman (2003) en Blinder (2004). Zij stellen dat ongecoördineerde communicatie de signaal-ruisverhouding juist kan verlagen in plaats van verhogen, en daarmee de effectiviteit van het monetaire beleid kan belemmeren.

Anders gezegd, een centrale bank die spreekt met een kakofonie van stemmen heeft in feite misschien helemaal geen stem. Minder spreken kan dus gunstig zijn voor centrale banken die de voorspelbaarheid en homogeniteit tussen financiële en macro-economische voorspellingen willen vergroten. We leveren enig bewijs dat dit in het bijzonder waar voor kan zijn centrale banken waarvan het transparantieniveau al hoog is.

Nog minder succesvol op het gebied van het voorspellen is het beleid van forward guidance, zoals nagestreefd na de financiële crisis. Het beïnvloedde noch de fouten noch de spreiding van de rente en opbrengstprognoses.”

Terug bij af?

De laatste jaren zit de wereldeconomie weer in een opwaartse trend. Dat herstel hebben we voor een belangrijk deel te danken gehad aan het ingrijpen van centrale banken. Met structurele opkoopprogramma’s en liquiditeitssteun voor banken werd het vertrouwen in schuldpapier hersteld. Daardoor kwam ook de kredietverlening aan consumenten en bedrijven weer op gang.

We kunnen onszelf op de borst kloppen voor de economische groei van de laatste jaren, maar de vraag is of de economie ook zo goed blijft draaien zonder al die stimulering door centrale banken. De Federal Reserve zette haar geplande renteverhoging begin dit jaar niet door, omdat de vooruitzichten voor de economie te onzeker werden. De ECB is nog maar net gestopt met het opkopen van staatsobligaties en er wordt alweer gesproken over een nieuwe ronde van liquiditeitssteun aan banken. Ondertussen overweegt de Bank of Japan extra monetaire stimulering om een waardestijging van de munt te voorkomen.

Om een lang verhaal kort te maken, het economische herstel van de afgelopen jaren is voor een belangrijk gedeelte te danken aan het ruime monetaire beleid van centrale banken. De gewenste ‘normalisering’ blijkt een moeizaam en pijnlijk proces, waarbij een nieuwe recessie gemakkelijk kan worden uitgelokt.

Hoe nu verder?

Centrale banken balanceren op een smal pad tussen deflatie en inflatie. Dat maakt dat ze heel weinig speelruimte hebben om effectief beleid te voeren. Een onvoorzichtige stap in de verkeerde richting – en die hoeft niet per se van centrale banken te komen – kan een keten van gebeurtenissen veroorzaken die leidt tot een nieuwe crisis.

Mario Draghi zei laatst tijdens een hoorzitting in het Europees Parlement dat groei de beste manier is om uit de schulden te komen. In dit scenario worden schulden door inflatie makkelijker te betalen, maar de keerzijde is dat ook de waarde van het geld verder wordt uitgehold. En dat betekent verlies van koopkracht, zeker voor de lagere inkomens. En dat voedt het wantrouwen van de bevolking ten aanzien van overheden en centrale banken.

Centrale banken moeten in deze onzekere tijden rekening houden met verschillende scenario’s. Dat betekent dat ze ook moeten anticiperen op de negatieve effecten van meer protectionisme en economische oorlogsvoering in de wereld. Als centrale banken wereldwijd besluiten meer goud te kopen en in toenemende mate goudvoorraden terughalen naar eigen land, dan is dat wat mij betreft zeker een teken aan de wand. We zouden wat meer moeten kijken naar wat centrale banken doen en minder moeten luisteren naar wat ze zeggen.

Deze column verscheen eerder bij Goudstandaard